行业新动向 | 香港区块链监管试探“沙盒”制度新路径

引言：香港出台新规，对区块链资产实行包容性监管

2018年11月1日，香港证券及期货事务监察委员会（“香港证监会”）行政总裁欧达礼，在香港金融科技周上，发表了题为《面对金融科技的监管挑战》的主题演讲，同日，香港证监会发布了《有关针对虚拟资产投资组合的管理公司、基金分销商及交易平台营运者的监管框架的声明》，并配之以两则通函（《致中介人的通函 有关针对虚拟资产投资组合的管理公司、基金分销商及交易平台营运者的监管框架的声明》和《致中介人的通函 分销虚拟资产基金》）。11月1日的一系列举措，传达了香港监管机构对虚拟资产最新的监管态度与监管方针。在本文中，我们将结合行业背景，回溯香港历史上的监管态度，以之为基础，对此新规进行简要分析，并对新规中提到的“沙盒”制度与其他国家地区已有的“沙盒”制度进行比较。

一、新规的背景分析

随着区块链技术越来越广泛的为人们所了解与接受，现如今围绕着区块链技术产生的各种上下游概念、应用与服务正如火如荼地发展。其中最吸引人的，莫过于因区块链技术而产生的虚拟货币。前两年，“挖币”（或称“挖矿”）是币圈最热门的话题，无数的掘金者花费了大量的人力物力和财力，试图在成本和产出间寻找到可图之差，以获取高额回报，因此带动了挖币矿机技术的发展和芯片生产行业的繁荣。占据市场绝大比例份额的三大矿机生产巨头亿邦国际、嘉楠耘智和比特大陆因此赚到了第一桶金，已分别在2018年5月、6月和9月向香港交易所正式呈交了招股说明书。近两年，由于主流虚拟货币的获取成本越来越高，币圈的发展趋势，已从单纯的挖币行为转向了以虚拟货币为价值基础的各种资本市场交易行为和产品服务创新。各式各样的区块链金融创新不断涌现，发币、区块链产业的投融资以及虚拟货币的交易已经成为了币圈人津津乐道的话题。

法律和制度的监管总是落后于实践。相较于虚拟货币突飞猛进的发展势头，各个国家和地区对虚拟货币和与其相关的金融活动的监管则稍显滞后，并且呈现出不同的态度。美国、日本、欧洲部分国家、新加坡等国，对于虚拟货币的金融活动的监管态度相对包容，监管方式主要有要求注册证券类Token、发放牌照、沙盒监管、发布风险警示等方式。中国明令禁止虚拟货币作为货币在市场上流通使用和开设虚拟货币交易所，但允许个人持有虚拟货币和点对点交易。

当然，随着虚拟货币和相关的金融活动势不可挡的发展，即便是再保守的国家和地区也须认识到，虚拟货币未来将不可避免的在金融市场上占据一席之地。为了维护金融市场的有效秩序，保护投资者的合法权益，监管态度的改变和监管制度的创新是大势所趋。

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2017年9月5日，香港证监会发布了《有关首次代币发行的声明》，其中谈到，

部分ICO的条款和特点会导致其发售的数码代币可能属于《证券及期货条例》所界定的“证券”，并受到香港证券法例的规管，且就该类数码代币提供交易服务或提供意见，或者管理或推广投资数码代币的基金，均可能构成“受规管活动“。而从事“受规管活动”的人士或机构，不论是否位处香港，只要其业务活动是以香港公众为对象，便须获证监会发牌或向证监会注册。

同时，香港证监会也提醒投资者亦应注意ICO以及与数码代币有关的投资安排所涉及的潜在风险。

2017年12月11日，香港证监会发布了《致持牌法团及注册机构的通函 有关比特币期货合约及与加密货币相关的投资产品》，通函指出，

美国部分的期货及商品交易所已经或即将推出比特币期货合约，而香港投资者亦可透过中介人买卖这些合约。然而，为香港投资者就这些合约提供交易服务及相关服务（包括传达或传递交易指令）构成受规管活动，且无论有关业务是否位处香港，均须向证监会申领牌照。

2018年2月9日，香港证监会再次发通函提醒投资者，当与加密货币交易所进行交易及对ICO作出投资时，应防范当中的潜在风险。香港证监会在于2017年9月5日发出有关ICO的声明后，针对多家加密货币交易所及一些ICO发行人采取了监管行动，先后致函七家位于香港或与香港有连系的加密货币交易所，警告它们不应在未领有牌照的情况下买卖属于“证券”的加密货币。

2018年3月，香港证监会关注到Black Cell Technology Limited正在进行的发行活动可能属于“未获认可的推销活动及无牌进行受规管活动”，因此对其采取了监管行动，叫停了其正在向香港公众进行的ICO，并责令其将相关的代币归还予香港投资者以取消有关的ICO交易。

纵观近一年来香港证监会就虚拟货币及ICO发布的一系列通函，我们可以发现，香港监管部门监管的立足点，在于保护投资者的利益。在此基础上，香港监管部门对于虚拟货币及相关金融活动并没有一味的否定，且相对于中国内地，至少还是采取相对宽松的态度。

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围绕着区块链技术产生的各种上下游概念、应用与服务正在蓬勃发展，未来或许有更多的新兴概念和产业会应运而生。美国、新加坡等全球领先的资本市场，纷纷呈现出包容性监管的姿态，筑巢引凤，力图吸引区块链企业和区块链项目，力争在区块链世界金融交易领域独占鳌头。香港作为全球领先的国际金融中心，有着成熟的金融市场和良好的金融生态，并积极保持与时俱进的发展姿态。香港于今年四月发布了IPO新规，是香港资本市场25年来最大的改革，体现了香港监管部门对新概念、新产业和新制度的认可。为了吸引更多优秀的新兴产业企业来香港上市，保持其领先的资本市场地位，香港监管部门必将密切关注区块链产业、虚拟货币以及与其相关的各种金融活动，并积极参与新制度的发展进程。

二、新规的解读

正如前文所述，本次声明发布前，香港监管机构对区块链项目参与资本市场持十分保守、谨慎的态度。本次新规仍秉持谨慎态度，保护投资者的力度并未减轻，但对虚拟资产的交易放出了一条生路，同时也力图完善现有的监管制度。

香港证监会曾多次公开提示和告诫投资者注意加密货币交易和ICO风险。本次新规一如既往地不忘风险提示。声明文首即对与投资虚拟资产方面的风险作出了系统和详尽的风险提示，包括“估值、波动性及流动性”、“会计及审计”、“网络保安与稳妥资产保管”、“市场廉洁稳健”、“洗钱及恐怖分子资金筹集风险”、“利益冲突”和“欺诈”共七个方面。

值得一提的有，

声明中明确指出了，目前的会计专业范畴中，对于虚拟资产的计量和估值并无行业惯例。

目前，对于虚拟资产的价值如何确认并无法定的或者公认的方法或准则。例如，比特大陆将该部分资产归类为无形资产，采用成本记账法，但该记账方法不能有效反应该等虚拟资产当期的公允价值。如何确认虚拟资产的价值，有待监管机构和市场参与各方的进一步探索。

基于区块链技术的虚拟资产交易离不开互联网。由于互联网交易平台在技术上可能存在安全漏洞而受到黑客的侵入，受害人目前几乎无法追索。2018年3月，黑客进入世界第二大交易所币安Binance交易所系统后，通过控制被黑账户操纵币价，比特币受此影响大跌10%，全球比特币价值下跌约170亿美元。香港此次为虚拟货币交易所开路的同时，在监管上有无措施以弥补技术上的漏洞并让投资人得到救济，尚需拭目以待。 

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香港证监会将具有证券性质的加密货币交易纳入监管。但是，由于香港的现行监管制度仅将证券与期货合约纳入监管范畴，故而，在11月1日声明前，不涉及证券或期货合约的虚拟资产管理业务不属于监管范畴。本次新规明确把虚拟资产管理业务纳入监管范畴。

在监管标准上，香港证监会也指出，不应低于现行类似业务的监管标准，例如，它们应当至少遵守现行规定，包括《证券及期货事务监察委员会持牌人或注冊人操守准则》、《基金经理操守准则》等，而这些业务不可再以组合中的资产不构成证券或期货合约而规避监管。

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香港对于金融业务采取持牌制度，从事受监管的金融业务应当申请牌照，包括证券交易、期货合约交易、杠杆式外汇交易等十大类。其中，最受市场追捧和广为认知的是1号牌（证券交易）、4号牌(就证券提供意见)和9号牌（提供资产管理）。

本次声明重申了持牌规定，明确了如果从事的业务属于受监管的金融业务，即使是从事虚拟资产业务，也需持牌经营。特别强调的是，如涉及管理证券或期货合约类的虚拟资产，需要取得9号牌；从事虚拟资产基金的分销，即使不涉及证券或期货合约，但由于基金分销本身属于第一类受监管活动，故应当取得1号牌。

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较之中国内地于2017年9月4日在《关于防范代币发行融资风险的公告》中明令禁止代币融资交易平台，香港本次明确允许虚拟资产交易平台运营，并将其纳入“沙盒”监管。

香港的沙盒制度亦非新鲜事物。2017年9月29日，香港证监会发布《关于公布证监会监管沙盒的通函》，允许利用新金融科技的初创企业在相对受到限制的监管环境下持牌提供金融服务，并对其可靠性及其内部监控系统进行测试及监察。不同的是，香港证监会暂不会给进入沙盒的虚拟资产交易平台发牌，而是将视后续监管和论证的情况，来决定是否发牌。

本次声明指出香港将允许进入沙盒的主体范围扩大至虚拟资产交易平台，代表香港监管机构对虚拟资产交易平台的探索和包容，这对于一贯谨慎的香港监管机构可谓跨出了很大一步。总体而言，虚拟资产交易平台之沙盒制度仍在探索阶段，香港监管机构的表述仍然非常严谨，目前未给出明确的说法，后续走势需要观望。

三、香港“沙盒”制度与新加坡“沙盒”制度的比较

2016年11月，Monetary Authority of Singapore(新加坡金融监管局，以下简称“MAS”)发布了Fintech Regulatory Sandbox Guidelines(金融科技监管沙盒指引，以下简称“新加坡沙盒”)。新加坡在亚太地区甚至全球范畴，对于基于区块链技术的虚拟货币发行和交易的监管起步较早，开放程度较高，吸引了相当一部分的金融科技创新企业。作为同样以“国际金融中心”定位的香港，在该领域起步稍晚，但是监管的完善程度并不亚于新加坡，对于金融科技创新企业的力度也是迎头赶超。现将两地沙盒制度的要点比较如下：

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香港：在普通持牌条件的基础上，增加或更改部分条件，如监管机构与申请人能就条件达成一致，申请人可获取牌照，并在更严格的监管下试运营。

新加坡：对于目前法律尚无明确规定的领域，对沙盒主体在一定期限放宽部分原有监管要求，允许其在特定条件下试运营。

小结：香港更倾向于严格监管，新加坡更倾向于探索创新。

2

香港：允许进入沙盒的主体包括：

持牌法团

初创企业

虚拟融资交易平台

前两项必须是持牌或者有条件获得金融牌照，而针对第（3）项的主体，香港证监会暂不会向其发放牌照，今后视具体情况而决定是否发放。除第（3）项外，任何主体并不会因为进入沙盒而豁免其持牌义务，但是发牌条件可能不同，由香港证监会酌定并与申请人讨论。以上主体业务都必须属于利用创新金融科技从事受监管的金融活动。

新加坡：任何有兴趣的金融机构或公司都可以申请。MAS的目标对象是应用创新金融科技从事受MAS监管或可能受MAS监管之业务的公司。

小结：主体资格上，新加坡沙盒的范围更为宽松；但是香港的监管规则和思路更为清晰。

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香港：要求申请人制订充分的投资者保障措施，以处理它们在沙盒内营运时所识别出的实际或潜在风险或关注事项，包括披露沙盒内运营之事实、潜在风险和赔偿安排。

新加坡：并无专门的投资者保护条款。但MAS对申请人评估时，要求申请人说明如何充分保护消费者利益。

小结：香港对投资者保护的安排更为重视，监管更细致。

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香港：两种情形：

（1）当合格企业的科技可靠性、实用性、风险控制能力得到验证，该企业得以按照普通条件获取牌照。

（2）监管机构认为沙盒内企业无法合规。

新加坡：归纳起来包括：

（1）沙盒试验到期或沙盒实体主动退出；

（2）监管机构认为沙盒实体无法合规。

小结：两者大同小异，监管思路不同。香港的制度更侧重于企业最终按普通条件获取牌照。

香港监管机构本次在虚拟资产交易的监管方面跨出了具有历史意义的一步。我们相信，不久的将来，可以看到一个活跃着众多区块链项目的繁荣的香港资本市场。

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作者简介：

合伙人 上海办公室 

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输12

印磊  律师 

上海办公室  资本市场部

洪嘉宾  律师 

上海办公室  资本市场部

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