风险定价 | 中期选举可能是分水岭(天风宏观宋雪涛)
10月第4周各大类资产性价比和交易机会评估: 权益——拥挤度降至4月中旬水平,向年内低点靠拢 债券——债市做多情绪明显回落 商品——黄金超卖程度较高,定价较为极端 汇率——美元流动性内外价差缓慢收敛,强势美元的支撑将减弱 海外——市场从过度紧缩交易又转向宽松交易,预计中选是分水岭
10月第3周,A股的拥挤度继续降低,大盘价值、大盘成长、中盘价值、中盘成长、小盘价值、小盘成长的拥挤度分别为15%、9%、25%、21%、22%、24%历史分位。当前市场的交易情绪已经回到4月中旬的水平,并正在进一步向4月底的低点靠拢,市场情绪极度悲观。
30个一级行业的平均拥挤度下降至28%分位,拥挤度最高的煤炭也仅处于66%分位,高于中位数的行业仅有煤炭和交通运输;基础化工、电子、建材的拥挤度最低。资金流向方面,交通运输、建筑、国防军工、综合金融、机械的主动净买入额在一级行业中靠前,有色金属、食品饮料、基础化工、汽车、电新排名靠后。
流动性溢价小幅回升至7%分位,处于【极宽松】水平。市场对未来流动性收紧的预期有所下降,但仍维持高位(88%分位)。期限价差小幅回落至79%分位。信用溢价较上周小幅回落,但仍处于历史低位(11%分位)。
利率债的短期交易拥挤度回落明显,跌入中性偏低位置(30%分位)。信用债的短期交易拥挤度也较上周小幅,但仍维持在40%分位。转债的短期拥挤度出现不同趋势,较上周小幅上涨至16%分位。
3、商品:黄金超卖程度较高,定价较为极端
9月起,欧洲开始加大采购天然气的力度,目前根据欧洲天然气基础设施协会(GIE)的数据,欧洲目前整体天然气的储气率已经达到93.61%(其中德国高达97.5%)。欧洲天然气库存接近存储上限,叠加近期欧洲天气温暖,天然气价格开始大幅下跌。我们预计当前天然气过剩的情况将会持续,直到规模较大寒潮来袭。
截止10月12日,美联储连续5周缩表了888亿美元,缩表速度再创本轮紧缩周期以来的新高,美联储资产负债表规模降至8.8万亿。受缩表加速的影响,10月第3周,在岸美元流动性溢价上涨至33%分位,继续向中性水平靠近,而离岸美元流动性溢价依然维持历史高位(94%分位)。流动性溢价的分化表征着美国和非美经济体之间金融条件的差异,近期两者开始收敛,对强势美元的支撑将会减弱。
10月第3周,离岸美元兑人民币汇率上行0.27%至7.22,人民币性价比仍处在历史绝对低位(0.2%分位),同时本轮贬值从空间和时间上看逐渐充分,但升值的拐点仍需等待。(详见《贬值的终点》)
5、海外:市场从过度紧缩交易又转向宽松交易,预计中选是分水岭
CME美联储观察显示,期货隐含的全年加息次数预期为18次(每次25bp)。预计11月加息75bps的概率为95%,11月和12月共加息125/150bps的概率为97.4%,而联储9月点阵图给出的指引是11月和12月共加息125bps。也就是说,加息预期的定价超出联储指引。在这种情况下,一旦联储态度缓和,暗示12月减少加息幅度,市场将爆发出强大的纠偏力量。近期,美联储处于静默期,市场预期可能还会在紧缩和宽松之间摇摆。预计到中期选举结束之后,如果抗通胀的政治压力开始缓解,市场定价的天平将更快倒向宽松。(详见《联储算政治账,不算经济账》)
与美股的预期博弈激烈不同,美债单边定价紧缩预期。10月第3周,10Y名义利率上行21bp至4.21%,10Y实际利率上行10bp至1.69%。10年期盈亏平衡通胀预期上行11bp至2.52%。10年-2年美债利差继续维持倒挂,10年-3个月利差继续下行7bp至0.12%左右。
需要额外关注的是,目前信用风险已经累积到了一定程度,美国信用溢价处于中性偏高水平(60%分位),投机级信用溢价略微回落至中性(51%),投资级信用溢价在中性偏高水平(70%分位)。信用债的风险溢价继续走高,将会加快美元流动性溢价的回升,进一步恶化美国市场的金融条件。
宋雪涛 | 宏观首席研究员中证协培训讲师,保险资管业协会百人。美国北卡州立大学经济学博士。曾任人民银行研究局访问研究员,CF40特邀研究员,发表有CF40专著、学术论文、央行工作论文等。2018、2019、2020年金牛奖全市场最具价值分析师(前15名),2021年金牛奖最佳分析师(第3),2020、2021年Wind金牌分析师(第3)、上证报最佳分析师(第5),2019、2020、2021年新浪金麒麟分析师,2020年21世纪金牌分析师(第5),2020、2021年入围新财富最佳分析师。
向静姝 | 研究员曾任职于英仕曼投资旗下核心量化对冲基金AHL。伦敦商学院硕士。主要负责美国经济、全球央行和美股美债研究。
林 彦 | 研究员 曾任职于弘尚资产(红杉资本在中国的证券资产管理平台)量化投研部门,负责商品期货投资条线。武汉大学金融工程硕士,主要负责大类资产配置和基本面量化研究。
郭微微 | 助理研究员武汉大学金融学硕士,主要负责ESG、产业政策、行业专题研究。
张 伟 | 研究员对外经济贸易大学金融学硕士,主要负责经济政策和利率研究。
孙永乐 | 研究员中央财经大学产业经济学硕士,主要负责国内宏观经济和货币流动性研究。