跨境IPO实务 | “沪伦通”— 中国企业海外融资及并购的重要渠道【走出去智库】
中国证监会和英国金融行为监管局17日发布联合公告，沪伦通正式启动。启动仪式当日，华泰证券成为首家按沪伦通业务规则登陆伦交所的中国公司。外媒认为，这既是中国在英国正式退欧前对其投下的一张信任票，也标志着中国开放金融市场又迈出了新的一步。
走出去智库(CGGT) 特约专家、锦天城律师事务所高级合伙人于炳光律师认为，沪伦通不仅丰富了中国企业海外融资的渠道，而且伦交所的存托凭证得到国际上40多个司法辖区的认可，可以作为跨境并购对价的支付方式，因此有效降低了跨境现金并购的财务成本，进一步扩大了中国企业跨境并购的标的和模式。
中国企业如何通过沪伦通进行融资及并购？今天，走出去智库(CGGT) 刊发于炳光律师的原创分析，供关注中英资本市场的企业管理者参考。
要 点
CGGT，CHINA GOING GLOBAL THINKTANK
1、近1500家在上交所上市的公司中，截止2019年6月20日约278家公司有资格参与沪伦通并在伦交所上市（同期，约184家伦交所上市公司有资格参与沪伦通并在上交所上市）。
2、伦交所的存托凭证得到国际上40多个司法辖区的认可，可以用作跨境并购对价的支付，大大降低境内企业并购财务成本，支持实体经济利用资本市场工具实现跨境并购。
3、沪伦通的推出，引入了伦交所优质蓝筹企业，进一步丰富了境内投资标的、扩大了跨境投资渠道，使境内投资者有机会间接投资境外发达市场，分享境外发达市场稳定的投资收益。
正 文
CGGT，CHINA GOING GLOBAL THINKTANK
文/于炳光律师
走出去智库特约专家
上海市锦天城律师事务所高级合伙人
一、沪伦通的概念
沪伦通，即上海证券交易所（简称“上交所”）与伦敦证券交易所（简称“伦交所”）互联互通机制，是指符合条件的两地上市公司，依照对方市场的法律法规，发行存托凭证（Depositary Receipt，下称DR）并在对方市场上市交易。同时，通过存托凭证与基础证券之间的跨境转换机制安排，实现两地市场的互联互通。
沪伦通包括东、西两个业务方向。东向业务是指伦交所上市公司在上交所挂牌中国存托凭证（Chinese Depositary Receipt，简称“CDR”）。西向业务是指上交所A股上市公司在伦交所挂牌全球存托凭证（Global Depositary Receipt，简称“GDR”）。中国证监会、英国金融行为监管局发布沪伦通《联合公告》指出，起步阶段，对沪伦通跨境资金实行总额度管理。其中，东向业务总额度为2500亿元人民币；西向业务总额度为3000亿元人民币。开展跨境转换业务的证券经营机构可在对方市场持有不超过等值5亿元人民币的现金和特定投资品种，以缩短跨境转换周期、对冲市场风险。后续可视沪伦通运行情况和市场需求，对总额度和上述资产余额进行调整。
二、投资者参与沪伦通的条件
对于个人投资者而言，需满足的条件为：
1、账户资产：申请开通权限前20个交易日证券账户资产日均不低于人民币300万元（不包括该投资者通过融资融券交易融入的资金和证券），且要答题测试；
2、账户要求：投资者A股账户，开通沪伦通交易权限；
3、适当性要求：会员应当对投资者是否符合中国存托凭证投资者适当性条件进行核查，并对个人投资者的资产状况、知识水平、风险承受能力和诚信状况等进行综合评估；
4、风险揭示：会员应当通过适当方式，向投资者充分揭示中国存托凭证交易风险事项，提醒投资者关注投资风险，引导其理性、规范地参与中国存托凭证交易（签署风险揭示书）；
5、诚信状况：不存在严重的不良诚信记录；
6、特殊情形：不存在境内法律及上交所业务规则等规定的禁止或限制参与证券交易的情形。
对于机构投资者而言，基本同沪港通开通条件。但需满足：
1、主板上市，经证监会批准，符合伦交所《上市许可及披露指引》中的相关规定；
2、发行人总市值不低于200亿元；
3、不存在严重的不良诚信记录；
4、不存在境内法律及上交所业务规则等规定的禁止或限制参与证券交易的情形。
三、华泰证券“首尝鲜”
2019年6月17日，华泰证券发行的沪伦通下首只全球存托凭证（GDR）产品在伦交所挂牌交易。华泰证券成为首家通过沪伦通登陆伦交所的A股公司，同时也是首家实现上海、香港和伦敦三地上市的金融机构。
根据华泰证券2019年6月15日《关于GDR发行价格、发行结果等事宜的公告》显示：华泰证券本次发行的最终价格为每份GDR 20.50美元。华泰证券本次发行的GDR数量为75,013,636份，所代表的基础证券A股股票为750,136,360股，募集资金为15.38亿美元。此外，根据本次华泰证券发行GDR的超额配售权安排，稳定价格操作人还可以通过行使超额配售权要求公司额外发行不超过7,501,364份GDR。假设拟发行GDR数量达到上限且超额配售权悉数行使，本次发行的募集资金总额为16.92亿美元。截止目前，华泰证券GDR发行已吸引了众多海外优质投资者的热情参与。
华泰证券发行的全球存托凭证在伦交所挂牌交易。这是首家按沪伦通业务规则登陆伦交所的A股公司，意味着沪伦通西向业务迈出实质性的一步。华泰证券的成功发行上市为未来更多中国公司通过沪伦通机制登陆伦敦资本市场提供了成功案例。在近1500家在上交所上市的公司中，截止2019年6月20日约278家公司有资格参与沪伦通并在伦交所上市（同期，约184家伦交所上市公司有资格参与沪伦通并在上交所上市），目前在A股市场市价总值排名前十名的企业如下表所列：
四、沪伦通的重大意义
1、沪伦通有助于增强上海金融中心的国际影响力与竞争力，推动形成我国全面开放新格局
目前上海已基本确立了以金融市场为核心的国内金融中心地位，初步形成了全球性人民币产品创新、交易、定价和清算中心，上海国际金融中心建设已具备一定规模和影响力。但由于受到市场机制不完善、创新能力不强、开放度不够等因素的制约，上海国际金融中心建设进程与发展目标的要求相比，还存在一些差距，沪伦通的推出既有助于增强国内金融市场定价权，完善上海市场上市公司和投资者结构，推动上交所市场国际化，又从整体上服务上海国际金融中心的建设，推动建成连接新兴经济体与发达经济体的国际金融中心，使上海成为全球金融一体化网络中的重要空间节点。
沪伦通项目的实施，也有利于夯实中英两国全面战略伙伴关系的经济基础，是深化中英双方金融合作的重要政策成果，是响应国家对外开放战略的现实要求，也是推进金融市场全方位互联互通的一次有益实践。
2、沪伦通是在沪港通、深港通、QFII和RQFII等开放举措的基础上，进一步深化创新资本市场开放模式
我国资本市场目前还未完全开放，外资投资国内A股市场须通过合格境外机构投资者（QFII）、人民币合格境外机构投资者（RQFII）、沪港通、深港通、沪伦通和即将到来的沪德通（今年初第二次中德高级别财经对话联合声明，就“沪德通”已达成了共识）等渠道。沪伦通在三个方面取得了重大突破。
第一，沪伦通开创了交易所互联互通的新模式。不同于沪港通的订单路由模式以及QFII、 RQFII制度的直接开户参与交易的模式，沪伦通项目采用的是产品交叉挂牌模式，并借此破解了跨时区互联互通的重大难题。
第二、沪伦通引入了存托凭证这一创新品种，鼓励两地上市公司分别在对方市场发行基础股票对应的存托凭证，进一步丰富了境内市场挂牌的境外证券品种。
第三，沪伦通设置了生成与兑回机制，以实现存托凭证与基础股票之间的转换。这一跨境转换业务仅限于符合条件的做市商，有效地控制了跨境资本流动风险。从“沪港通”“深港通”，到“沪伦通”，再到“沪德通”，显示了我国坚定不移地推进资本市场对外开放的决心。
3、沪伦通有利于丰富境内企业融资渠道，支持实体经济跨境并购
中国企业海外并购绝大多数以现金方式完成，很少通过换股方式。沪伦通的开通，将推动境内企业与境外资本市场的对接，伦交所的存托凭证得到国际上40多个司法辖区的认可，可以用作跨境并购对价的支付，大大降低境内企业并购财务成本，支持实体经济利用资本市场工具实现跨境并购。但要提请注意的是根据我国现行法规，单一境外投资者于一家上市公司的持股（不论以何种渠道持有该公司的股份，包括 QFII、RQFII、沪港通及深港通等）持股比例不得超过该公司股份总数的 10%；所有境外投资者于一家上市公司 A 股的持股总和不得超过该公司股份总数的 30%。
4、沪伦通将助力境内券商的国际化
沪伦通不仅是上交所自身“走出去”的重大尝试，而且可以通过交易所作为市场组织者的带头效应，带动国内证券经营机构“走出去”，为我国证券行业培养更多熟悉与掌握国际资本市场运作规则的专业化人才，为未来中资证券经营机构的全球经营奠定良好的基础。
作为首家登陆沪伦通的企业，华泰证券董事长、总裁周易表示：“沪伦通实现了中国与欧洲市场的首次直接联通，是中国资本市场改革的战略组成部分。沪伦通使我们有机会进入全球最成熟、最有影响力的资本市场之一，并提供了GDR和A股之间的互换性。此次GDR的发行将支持我们进一步发展国际业务，扩大海外布局，提升公司在资本市场的地位，增强核心竞争力。作为第一家发行人，我们很高兴能开拓这一充满巨大潜力的新市场，把握前所未有的机遇。”
5、沪伦通使境内投资者有机会分享境外发达市场稳定的投资收益
伴随着我国居民财富的增长，内地居民对于资产保值增值的需求也正逐步增强，尤其是对于全球资产配置的需求正与日俱增。然而，目前境内投资者跨境投资的渠道还十分有限，沪伦通的推出，引入了伦交所优质蓝筹企业，进一步丰富了境内投资标的、扩大了跨境投资渠道，使境内投资者有机会间接投资境外发达市场，分享境外发达市场稳定的投资收益。这对于境内A股投资者的利好效应十分显著。
五、沪伦通对A股的影响
首先，海外优质上市公司有望为A股企业提供估值锚，推动国内估值体系与国际接轨，有助于重塑A股估值，并且有助于龙头上市企业市值向海外优质企业靠拢；同时，部分A股高估值企业或将面临估值下调的压力。
其次，沪伦通有助于境内投资者结构改善：A股中海外投资者的占比有望逐步提升，外资的重要性将进一步夯实，这将有助于改善A股市场投资者结构和投资生态。
最后，沪伦通将推动A股国际化进程，沪伦通的开通，叠加陆股通、A股纳入MSCI和FTSE等，国内资本市场对外开放的程度进一步加大，A股国际化进程将进一步加快。
从 2018 年末的股市数据看，美国外资持股占美国股市总份额的 15%，日本占比为 30%，巴西占比为 21%，韩国为33%，而我国的外资持股占境内流通股票市值的比例仅为3.5%，不仅远低于日本和美国等发达国家，还低于韩国和巴西等新兴市场国家。与其他主要国家的证券市场相比，我国外资占比仍然较低，未来具有较大的提升空间。
A股市场的国际化一直在进行中，富时罗素全球CEO麦思平表示，随着6月A股正式纳入富时罗素全球指数体系，预计将有100亿美元的被动投资资金进入A股。在接下来的3至4年内，随着纳入比例的增加，将有额外的500亿美元进入A股。A股纳入富时罗素指标体系后短期有望带来千亿人民币增量资金，待全部纳入后，增量资金达万亿。参考中国台湾、韩国经验，资本市场逐渐对外开放阶段，机构投资者尤其是外资占比不断提高，龙头股公司相对估值将上升。摩根士丹利更是预计，2019年A股的外资流入量将达700-1250亿美元。未来十年，预计每年都会有约1000-2200亿美元的外资流入。
综上，启动沪伦通是中国资本市场改革开放的重要探索，也是中英金融领域务实合作的重要内容，对拓宽双向跨境投融资渠道，促进中英两国资本市场共同发展，加速国内A股市场和国际资本市场的融合，助力上海国际金融中心建设，都将产生重要和深远的影响。
延展阅读
境外IPO实务 | 沪伦通进入 “冲刺阶段”，中企如何低成本获得国际融资？
专家介绍
于炳光
于炳光律师是锦天城律师事务所高级合伙人，主要在上海办公室工作，为锦天城伦敦分所常驻代表。
于律师在上市、并购、基金、外商投资、资本运作等法律服务领域实务经验丰富，为上百家境内外公司提供法律服务，担任多家公司的常年或专项法律顾问，被走出去智库（CGGT）、上联智库、临港创新管理学院、上海国资、深伦科创投融资服务联盟、辽宁商会等知名机构特聘为资深法律专家顾问。
于律师先后就读于英国伦敦威斯敏斯特大学并获得中英双语翻译硕士、英国伦敦大学(UCL)获得国际商法及公司法法学硕士。
于律师发表的部分作品包括：
-《双语翻译及法律英文写作》
-《外商投资企业劳动管理实务》
-《银团贷款法律问题剖析》
-《项目融资及其风险分析》
-《英国AIM高增长市场，国内中小企业上市的理想选择》
-《赴港美英澳上市最新要求及费用对比分析》
-《一带一路投资之法律风险防范之英国》
-《林郑月娥亲邀阿里巴巴赴港上市，香港上市新规详析》
-《VIE境外上市最新监管政策的变化与运用》
工作语言为中文和英文。
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·公司性质
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·产品市场
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